黑山货币市场 – 条件，发展和展望外文翻译资料

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黑山货币市场 - 条件，发展和展望

DanijelaVukajlović-Grba *

摘要：货币市场是金融市场的一部分，交易对象是短期到期的基金。黑山的货币市场仍处于早期发展阶段，其交易材料范围狭窄，参与人数相对较少。黑山货币市场发展缓慢的原因众多：缺乏法规，美元化作为货币和外汇制度的典范，国内银行流动性过大，企业流动性不足，信用保障权受到限制，企业透明度小。短期政府债券仅在主要市场上进行交易，是唯一的短期证券。黑山银行是T-bill中最大的投资者。外国投资者在T账单利率下降后退出主要的T-bill市场。有一段时间，许多人认为“证券法”中的解决办法不足是组织二级T-bill市场的挫折的主要原因。但是，修改本法并没有引发T法案市场的发展，也没有引发任何其他短期证券市场的发展。充分的立法对货币市场的发展至关重要，但这不是唯一的前提条件。银行流动性下降（由于其他金融机构的竞争加剧和/或存款利率下降）对促成货币市场发展至关重要。随着债权保护和业务运作透明度的提高，贷款利率同时下降。只有在这样的条件下，我们才能期望银行和其他金融和非金融法人开始发行短期证券。

关键词：货币市场；短期证券；票据；银行和公司流动性；投资者和债权人的保护；业务透明度

引言

货币市场是金融市场的一部分，主要交易短期流动性金融资产。利率和发行人的信用偿付能力是决定这些金融资产价格的主要决定因素，是价格波动的基本来源。其他类型的风险 ，一般较长期投资条件更为常见，影响短期金融资产的程度比较低。

货币市场证券可以及时以较低的费用兑换成现金，且损失的风险很低。货币市场工具使投资能够产生比现金节约更高的回报率。然而，现金是液体本身，信用风险相对较低。货币市场工具有三个主要特点：通常大量提取，短期到期，并具有较小的通话风险。

在货币市场上交易的物品包括短期政府债券（T-bill），银行间贷款，回购协议，商业证书，可交易存款证和银行担保。货币市场发行人包括发行货币的中央银行，政府机构和机构，公司和金融机构。货币市场的买家包括中央银行，商业和投资银行，货币市场经纪人和经销商，公司和投资基金等金融机构。货币市场的主要参与者是中央银行，在其投资组合中持有自己的短期证券和T-bill。中央银行与该投资组合进行公开市场操作，以释放资金并从流通中提取资金。

1.黑山货币市场

一般而言，黑山的货币市场正处于发展的初始阶段，其特点是限制或更准确地说是狭义的贸易材料，而且参与人数相对较少。

黑山货币市场发展缓慢有几个原因：立法不足，美元化，国有银行流动性过剩，公司流动性不足，债权人保护有限，企业透明度低下。直到最近，都没有适用法律和有利条例。2000年，黑山通过了美元化1（即欧元化）作为货币治理模式。因此，黑山中央银行（CBM）不会发行货币或短期证券;然而，CBM可以在二次市场上交易T-bill。

对国内银行体系缺乏信心，导致银行低迷流动性。在过渡时期（2000年）初期就制约了货币市场的发展，后来银行体系改革导致银行流动性过高，放缓了货币市场的发展。国内银行体系信心相对较低的时期在通过“银行法”和“黑山中央银行法”之前和之后仍然存在。在这种情况下，银行无法发行短期证券，因为没有足够的需求。由于对国内银行的信心回升，其流动资金开始上涨，得到外资和信贷支持（积极性，反之则为黑山银行贷款利率高）。在这种情况下，银行不需要发行短期证券。国内银行的流动性增长使其在货币市场上发挥积极作用。然而，他们的作用是在市场的需求方面;银行成为同时推出的唯一货币市场证券中最重要的投资者：T-bill。

另外，国内企业信誉低，流动性持续下降的主要原因是货币市场发展放缓。一方面，公司流动性不足，产生对现有短期证券的需求;另一方面，流动性短缺和巨额公司间债务存在并被容忍多年。这种情况有两个个基本原因：司法效率低下，国家缺乏履行债务清算的主动权。由于没有两个评级机构和一个公众，透明度高信用登记册。在这种情况下，大多数公司需要短期流动性短期证券，投资者没有信用偿付能力和信誉。与此同时，黑山的金融市场发展仍然处于低风险，为融资“风险投资”而融资的金融中介机构（例如“风险基金”）。但是，拥有足够信用偿付能力的黑山公司可能会以相对优惠的条件和条件从国内银行借款。这些条件以及经验不足的短期证券，劝阻公司发行短期证券作为补偿流动资金缺乏的手段。

T-bill是在主要市场上交易的唯一的短期交易，在黑山货币市场交易的长期证券。因此，这些证券是分析黑山货币市场的核心。

2.货币市场发展的法律和其他先决条件

根据最初的“证券法”，股票和汇票不被视为证券（汇票本可以交易对象），信用证，提单和仓单不是其他安全市场上的交易对象。“证券法”并没有将商业票据定义为权益，没有明确说明它们不是证券。第2条第2款第7项规定了其发行的可能性，说明其他金融工具可以被视为在另一条例中定义的证券。从这个意义上说，“证券法”为“黑山”金融市场证券的出现创造了条件。

法律仅将存款作为证券，但最初，银行没有条件，以后没有兴趣发行认证证书。具有长达一年的同意期限的T-bill是唯一持续发行的金融工具。

虽然原来的“证券法”（直到通过修正案）并没有将T票作为证券，但法律没有提到在证券交易所或其他有组织的方式交易T-bill。尽管如此，T法案具有根据“义务法”的证券特征，“证券法修改法”从原有“证券法”中除去了这些异常，但也引入了新的。它包含了授权管制二级市场的票据的机构的混淆定义。经修订的“证券法”通过两年后，目前尚不清楚负责的机构是证券交易所的任务或黑山财政部。

在立法和制度意义上，情绪依然不受管制。法律的混乱定义是黑山T-票据市场创造的基本障碍之一。但是，随着时间和实践的表现，这不是唯一的原因。

票据作为证券，2004年4月“黑山公开发行票据决议”明确允许在二期市场上交易这些票据。同时，根据“义务法”，短期政府债券具有证券的属性。因此，允许进行二次交易，但是在两个利益相关方之间进行双边交易。授权在新兴金融市场交易金融工具和证券需要更彻底的形式和法规。

“经修订的证券法”纠正了原有“证券法”的一些缺陷。 “修正法”第2条介绍了所有权证券和债务证券之间缺乏区别，指明了黑山政府作为债务证券发行的票据。

经修订的“证券法”第四章第四节规定相应发行短期证券：

第三条规定以非物质形式发行，转让和登记短期证券;

第四条定义非物质性证券的核心要素;

第五条规定，短期证券必须登记在册，中央存管机构（CDA）的权利和义务 从这些证券发出的定额在CDA注册的时刻开始;

第二十四条规定发行决定必须通过。上诉应提交给黑山证券交易委员会（SECOM）进行问题批准，即发行登记，发行人应与CDA签订合同，准备潜在客户，公布公开招股书，并按照本法公告公开发售的结果，并注册发行在发行人与CDA的登记中;

第二十五条规定证券决定的内容为起诉;

第二十六条规定了证券的强制性登记是向SECOM提出的，即向SECOM报告的义务，以及市场交易只能使用SECOM注册的证券进行，

第四十四条规定，SECOM禁止发行、登记和交易短期债务的详细条款和条件证券，以及认购所有问题的义务。SECOM特别登记册作为例外，由发行人执行出售的T票据的程序由财政部指定。

由于修正法将T-bill作为证券，现在也是按证券市场（证券交易所）按照第四十五条进行交易。但是，由于财政部尚未通过T法案交易的必要规定，未能实现T账单二级市场发展的规范先决条件。

此外，“经修订的证券法”，从颁布到“2006年底，并没有影响其他短期证券的出现或创造。银行间货币市场以及银行担保市场，不受任何立法规管。然而，货币市场意味着贸易银行资产，希望黑山中央银行为货币贸易提供技术支持是符合逻辑的。

3.短期政府债券作为唯一可用的货币市场参考

黑山集团财政部发行的短期国债（T-bill）只在一级市场上交易。其他短期金融工具，黑山金融市场存在但并不交易：银行担保人和双边银行间贷款。

财政部于2001年9月发布了第一份T-bill，T法案发行开始时应标明政府预算向市场转型融资。上述决议使得能够支持28天和56天的T-bill。最近关于发布黑山共和国票据的决议（2004年4月）13允许发行91天和182天的T-bill。2004年6月，首次拍卖了91天的T-bill。介绍了182天的T-bill。2005年，发行的T-票据数量下降; 91天和182天的T-bill只是偶尔发行的。

图1 9月份月度销售的T-bill数量（2001年 - 2006年12月）

在T法案发行初期，2001年9月，只有财政部发行了28天的T-bill; 2002年3月发生的56天T-bill的首次拍卖。从2002年7月至同年底，突发事件数量首次翻番，翻了两番。 2003年，特别是2004年期间，T法案的数量持续增长。解决短期流动性问题日益增长的必要性

政府预算是这一趋势的主要原因。同时，成长随着T-bill发行量的增加，T-bill的需求也随之增加。

关于“煤层气（CBM）举行的银行储备金需求决定（2003年初通过）”的修正案也支持扩大T-bill发行。这些修正案规定，允许黑山的居民银行将其绝对大部分的储备金要求保留在T-bill（2002年，这个份额为10％，但经修正的第14号决定则提高到25％）。

随后，对T-bill（特别是28天T-bill）的需求也在增长。这种增长以及其他拍卖参与者需求的增长（加上T-bill提供的增加以及及时支付售出的T-bill的义务）导致T-bill利率大幅增加。

图2 第一次拍卖到四月的28天T-bill的利率（2005年）

2004年中期，当外国投资者（金融机构），国内私人和法人（非银行业机构）进入T票据的主要市场时，T币种利率开始明显下滑。上述投资者在要求T账单兴趣时，要求比黑山银行低得多的利率，因为黑山银行是不会因为这些投资收集资金而花费的高昂代价。除了投资者的多元化外，政府通过发行T-票未来下调融资计划的透明度也会影响T票据利率。在这方面，即使外国投资者没有进入T-bill市场，如果财政部引入了拍卖计划的事前公告，T-bill的利率就会下降。

2005年T-bill市场的发展情况证明是接近尾声T账单利率水平与投资者对政府需求的评估结合起来。然而，2005年通过“2005-2007年黑山公共债务管理战略”后，2005年发行的“票据”数量下降。考虑到发行的票据与个别拍卖加权利率之间的关系，很容易得出结论，在较高问题价值的情况下，利率也较高。在这种情况下，这些证券的买家得出结论认为，政府需要额外的资金是巨大的，反之亦然;随着T法案价值下降，大量投资者要求降低利率，旨在投资自由资金。政府宣布逐步降低T法案的价值后，投资者的利率也下降了，而T-Bill拍卖的平均加权利率也下降了。

图3 销售的56天T票据总额和相应的平均值加权利率

减少的报价导致对T-bill的需求下降，外国投资者。 由于T-bill利率下降到如此低的水平，外国投资者的需求下降，因为投资者在支付了投资T帐单的所有费用后，投资者无法从投资中获利这些趋势已经记录在所有成熟的T-票据（28天，56天，91天和182天），反映在相应的图表。

图4 销售91天T票据总额及相应平均值

图5 销售的182天T票据总额和相应的平均值

T法案利率主要由政府的“流动资金的管理，运作的透明度和政府的对于支付T账单支付的可信度，而T法案流动性对于为这些证券创造利率不是至关重要的。

在这方面，T-bill利率主要有自己的运动，这取决于投资者对政府需要增加流动资金的评估。而投资风险T-bill则相当高，不管流动性低。所有T账单类型的流动性自首次发行以来的整个期间均为零。即使有可能，由于这些证券的投资者流动性很高，参与二级T-bill市场的煤层气也不会影响T-票据的利率水平。

图6 银行平均加权名义利率比较

在完全美元化的条件下，与部分美元化不同（即欧元化），短期政府证券不被用于货币政策，这些证券的利率不能影响金融市场的利率水平 - 特别是银行贷款利率。同时，银行贷款利率水平不能影响短期政府证券在这种情况下的利率水平。 T账单利率水平与平均加权银行贷款利率（如图6所示）之间的差额，而后者仍然相当高，不论过去五年持续下降。

4.短期政府债券市场投资者

与其他国家的政府证券市场不同，蒙特格林T法案拍卖的参与者可能是个人以及可以获得投标保证金并在CDA注册的法人。此外，T票据投资者也可以通过向CDA注册的代表申请拍卖，该代表可以为投资者提供付款担保。主要T-bill市场的参与者包括：政府（发行人）和黑山中央银行（作为政府财政代理促进T法案拍卖19）; T股票投资方包括：银行，机构投资者20（主要是保险公司，证券交易所，经纪人和经销商 “持牌金融市场参与者”），金融部门以外的法人实体和私人股东。可以肯定的是，国内银行一直是黑山T法案发行过程中最重要的T-bill投资者。2004年，国外金融机构（主要是银行）在主要的T-bill市场上出现了投资者，吸引了以T法案的高利率和T法案投资的安全性（财政部及时创建）支付其账单的债务）。在上述利率下降外国投资者退出市场，离开国内银行主要投资者在主要T-bill市场。

黑山银行是最大的T-bill投资者，流动性很高，以及保留其部分储备金的能力要求。在T帐单中。银行如此高的流动性是由于银行基金的

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