汇率与国际收支平衡的货币模型外文翻译资料

A Monetary Model of Exchange Rate and Balance of Payments Adjustment

Anthony J Makin

ABSTRACT

This article proposes an alternative monetary model for examining the effects of domestic monetary shocks on the exchange rate and the balance of payments. Using an output-expenditure framework, it shows that domestic monetary shocks can drive a wedge between national expenditure and production and generate incipient current account imbalances with exchange rate and balance of payments implications. Contrary to previous monetary approaches, the model suggests a new chain of causality that runs from domestic money to the exchange rate to the price level, rather than from money to the price level to the exchange rate. It also shows that under fixed rates external adjustment is consistent with money market equilibrium and price level stability.

1. INTRODUCTION

THE TRADITIONAL MONETARY APPROACH to the balance of payments (MABP) and the monetary approach to the exchange rate (MAER) developed by numerous authors decades ago (Polak 1957, Frenkel 1976, Johnson 1977, Branson and Henderson 1985, Frenkel and Mussa 1985) proposed that the domestic money market should be at the centre of balance of payments and exchange rate analysis, an idea originally espoused by the classical economist David Hume (1752). The MABP assumed national output was autonomous and suggested that balance of payments adjustment under a fixed exchange rate reflected temporary disequilibria between domestic money demand and supply.

The MAER also presumed an invariant level of national income, focusing on moneyrsquo;s role in determining nominal exchange rates rather than changes in the central bankrsquo;s reserves. However, by taking national income as given, the MAER neglected the significance of the current account as an output-expenditure imbalance and the possibility of monetary shocks contributing to temporary variations in national income.

The still popular Mundell-Fleming (MF) model explicitly addresses exchange rate and national income variation in the open economy, but as an aggregate demand-side model, it ignores national price level dynamics and has aggregate supply adjusting endogenously to total spending. (See Mundell 1963, Fleming 1962 and Frenkel and Razin 1992). Though other authors have tried to remedy this by positing an upward sloping aggregate supply function (Argy and Salop 1979, Bruce and Purvis 1985), all variants of the MF model rely on an ad hoc specification of the external accounts that is unrelated to total spending and production.

This model also neglects that current account imbalances signify international borrowing and lending and the intertemporal use of foreign saving in the economy (Makin 2002, Frenkel and Razin 1992 and Sachs 1982). More recently, the lsquo;new open economy macroeconomicsrsquo; (Obstfeld and Rogoff 1995, 1996) has provided an alternative intertemporal paradigm, characterized by explicit microfoundations, nominal rigidities and imperfect competition. Unfortunately models developed within this paradigm (also see Chari, Kehoe and McGrattan 2000 and Corsetti and Pesenti 2001) are highly sensitive to the specification of the microfoundations themselves, such as the nature of utility functions and the source of price stickiness (Sarno and Taylor 2003).

Methodologically, this paper is at odds with recent theorizing in the field founded on microeconomic principles and optimising representative agents. Nonetheless, it is consistent with Krugmanrsquo;s (1995) call for workable guides to answer unresolved questions in the field and Romers (2000) defense of traditional approaches in macroeconomics on the grounds that they are no less realistic than more complicated optimising approaches developed from microeconomic foundations.

This paper presents an alternative monetary model of the exchange rate and balance of payments consistent with the precepts of international finance. The framework to be outlined in what follows yields several new results. For instance, inter alia, it shows that contrary to the MABP, international adjustment under fixed rates is consistent with money market equilibrium, not disequilibrium. Under floating rates, it permits temporary variation in output, expenditure and employment, contrary to the MAER. It also suggests a new chain of causality that runs from domestic money market to exchange rate to price level, rather than from money market to price level to exchange rate.

At the same time, unlike the MF model, it puts the output-expenditure relationship at the forefront and explicitly traces out the impact of monetary shocks on national expenditure, output, the exchange rate and price level. Moreover, unlike the new open economy macroeconomics, the current account imbalance is treated throughout as an output-expenditure rather than saving-investment phenomenon. The next section of the paper develops the basic linkages and framework to be used to model domestic monetary shocks in section 3. The final section concludes by highlighting the contribution of the model.

1. MONETARY FOUNDATIONS

When modelling aggregate demand, extant open economy macroeconomic approaches, including the MF model, typically define aggregate demand as the sum of domestic spending on an economys goods and services, net of imports, plus foreign demand for its goods and services, measured as exports. That is,

（C I-M) X=Y (1)

where C is consumption including government spending, I is domestic investment, M is imports, X exports and Y output. The left side shows domestic demand for home production, the bracketed term, plus foreign demand for domestic product. Defined this way, aggregate demand always equals aggregate supply.

Alternatively, following Alexander (1952) and Makin (2004), this paper defines aggregate demand as total spending by res

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汇率与国际收支平衡的货币模型

Anthony J Makin

摘要:本文提出了一种替代货币模型来检验国内货币冲击对汇率和国际收支的影响。这种模型通过使用产出支出框架表明，国内货币冲击会导致国家支出与生产之间形成一个楔形，并随汇率和国际收支产生的影响产生初期经常账户失衡。与以往的货币方法相反，该模型提出了一个新的因果关系链，从国内货币到汇率再到价格水平，而不是从货币到价格水平再到汇率。研究还表明，在固定利率下，外部调整与货币市场均衡和物价水平稳定是一致的。

1. 引言

几十年前许多作者（Polak 1957，Frenkel 1976，Johnson 1977，Branson和Henderson 1985，Frenkel和Mussa 1985）提出的关于国际收支的传统货币方法（MABP）和汇率货币汇率（MAER），国内货币市场应成为国际收支和汇率分析的中心，这是古典经济学家David Hume（1752）最初提出的一个观点。

MABP假定国家产出是自主的，并认为在固定汇率下的国际收支调整反映了国内货币需求和供应之间的暂时不平衡。 MAER还假定国民收入水平不变，重点关注货币在确定名义汇率方面的作用，而不是中央银行准备金的变化。但是，通过将国民收入作为给定的数据，MAER忽略了经常账户的重要性，即产出支出失衡和货币冲击可能导致国民收入暂时波动的可能性。

仍然流行的蒙代尔-弗莱明（MF）模型明确地论述了开放经济中的汇率和国民收入变化，但作为一个总需求模型，它忽略了国家价格水平的动态变化，并且将内部供应总量调整为总支出。（参见Mundell 1963，Fleming 1962，Frenkel，Razin 1992）。尽管其他作者试图通过设置一个向上倾斜的总供给函数（Argy 和 Salop 1979，Bruce 和 Purvis 1985）来解决这个问题，但MF模型的所有变体都依赖于与总支出和生产无关的外部账户的特定说明。

这个模型还忽略了经常账户失衡意味着国际借贷和跨期使用经济中的外国储蓄（Makin 2002，Frenkel， Razin 1992 ，Sachs 1982）。 最近，“新开放经济宏观经济学”（Obstfeld and Rogoff 1995,1996）提供了一种替代性的跨期范式，其特点是明确的微观基础，名义刚性和不完全竞争。 不幸的是，在这种范式内开发的模型（另参见Chari，Kehoe，McGrattan 2000以及Corsetti，Pesenti 2001）对微观基础本身的规范高度敏感，例如效用函数的性质和价格粘性的来源（Sarno，Taylor 2003）。

从方法论上来说，本文与最近基于微观经济原理和优化代表性代理人的理论不一致。尽管如此，这与克鲁格曼（1995）提出的可操作指南来回答该领域尚未解决的问题和罗默（2000）在宏观经济学中对传统方法的辩护相一致，理由是这些方法与从微观经济基础发展出的更复杂的优化方法相比同样现实。

本文提出了一种符合国际金融规则的汇率和国际收支的替代货币模型。下文概述的框架会产生若干个新的结果。例如，除其他外，它表明，与MABP相反，固定利率下的国际调整与货币市场均衡一致，而不是非均衡。在浮动汇率下，它允许产出，支出和就业的暂时变动，这与MAER相反。它还提出了一个从国内货币市场到汇率再到价格水平的新的因果关系链，而不是从货币市场到价格水平再到汇率。

与此同时，与MF模型不同的是，它将产出支出关系置于首位，并明确指出了货币冲击对国家支出、产出、汇率和价格水平的影响。此外，与新的开放经济宏观经济学不同，经常账户失衡始终被视为产出支出而不是储蓄投资现象。本文将在下文第3节中发展用于模拟国内货币冲击的基本联系和框架。最后一节强调模型的贡献。

1. 货币基础

在对总需求进行建模时，包括MF模型在内的现有开放经济宏观经济方法通常将总需求定义为国内经济体的商品和服务的扣除进口额后的支出总额，再加上出口的商品和服务的国外需求。即：

（C I-M) X=Y (1)

其中C是包括政府支出在内的消费，I是国内投资，M是进口，X是出口,Y是产出。公式的左侧表示对家庭生产的国内需求，括号内的术语表示国外对国内产品的需求。通过以上定义，总需求总是等于总供给。

另外，继亚历山大（1952）和马金（2004）之后，本文将总需求定义为居民实体对货物和服务（包括进口）的总支出，即：

C I=E=AD (2)

E是以实际流量计算的总支出或总需求AD。同时，它将总供给作为国内外提供销售的商品和服务的总量来解释，认为总供给的一部分是为满足出口需求而生产的。

既然Y - E = X - M，因此只有当出口等于进口时，AD = AS成立。换句话说，只有在经常账户保持平衡并且没有国际资金净流量的情况下，经济才不会向国外增加借贷也不会出借。在有限资本流动的固定汇率下，经常账户余额CA也必须等于中央银行的储备变动率dR。

然而，在具有资本流动性的浮动利率下，当ADgt; AS时，外国投资者要么收购以本国货币计价的债券，要么一定程度上以私人资本流入FI，要么以AD lt;AS的方式获得外国债券，并且存在资本外流。综上所述，

AD-AS=CA=dR or FI (3)

根据公式（3），由消费产出差异增加导致的外汇净需求必须与中央银行准备金提供的外汇净供应或私人资本流入相匹配。否则，汇率将会调整变动。

所有商品和服务都有潜在的可交易性，并且在最终均衡中，国内价格水平仅仅是外部世界价格（P *）和名义有效汇率（s）的乘积，定义为外汇交易加权价格，P = sP*。 通过统一设定国外价格水平，国内价格水平将变为

P=S (4)

国内货币存量Ms由国内的中央银行决定。当居民对现金余额的实际需求（L）与国内利率（r）呈负相关并与产出（Y）呈正相关时，实际财富水平（K）等于实际货币供应量，此时货币市场均衡占主导地位。也就是说：

（5）

图1 国内货币市场均衡

方程（4）和（5）表明，汇率越强，价格水平越低，实际货币存量越大，对于给定的货币需求和名义货币供应量，实际利率则越低。居民的消费和投资支出与汇率，价格水平和实际利率呈负相关。

因此,

（6）

公式（6）为汇率-支出和收入空间的AD框架提供了基础。如图2所示：

图2 国际货币框架

它是向下倾斜的，因为在其它条件相同的情况下，较强的汇率（较低的价格水平）会提高实际货币供应量，从而降低实际国内利率，从而导致国内支出增加。这个框架的负斜率也可以被证明是合理的，因为较低的价格水平会增加经济的实际财富水平，从而导致给定实际收入的支出增加。

货币供应或货币需求冲击改变了AD框架，因为它是针对给定的名义货币供应量和实际货币需求而绘制出来的。图2还描述了短期和长期运行的总供给函数。长期ASL取决于劳动力的规模W，决定了实际财富的经济资本存量K和多因素生产率phi;。因此，

（7）

假定W、K和phi;在以下分析的时间范围内是恒定的。

假定包括工资在内的所有国内价格在所涉时间框架内都是完全灵活的，从而使商品和服务市场得以清理，并且使失业率能够稳定在自然水平。因此，较长期的总供给斜线垂直上升到Y͞。

由于国内产出以本国货币计价，名义汇率贬值使得国内生产的产品和服务从外国人的角度来看更便宜。这就为本国的产出创造了额外需求，正如弹性论所说，世界其他国家对其出口需求的弹性M *表明了这一点。

与此同时，国内企业增加产出或国内经济出口供应的弹性受到包括工资在内的国内成本的制约。因此，对于给定的工资，不断上升的ASS斜线将反映竞争条件下边际资本生产率的下降和边际成本的上升。因此，

(8)

因此，短期的产量如图2中的ASS斜线所示，其中实际升值（贬值）暂时降低（提高）产出到其正常水平以上。最终名义工资会随着工人讨价还价以恢复实际工资而有所调整，。另外，名义工资将按方程进行调整：

(9)

其中sigma;是调整参数。显而易见，工资的粘性程度与固定汇率下的国际调整进程无关。

在AD线和AS线相交的这个框架中，经济处于初始的一般均衡状态。在相交的这一点上，货币需求等于货币供应，国家支出等于生产，出口等于进口，国内利率等于外国利率，并且没有外部融资净需求。

1. 货币冲击：浮动汇率与固定汇率之间的关系

我们现在考虑在固定汇率和浮动汇率下针对货币冲击进行国内和国际调整。在这个模型中，货币收缩和扩张的结果是对称的。然而，就多样性而言，浮动利率下的货币收缩和固定利率下的货币扩张都可作为例证。

浮动汇率下的货币紧缩

首先考虑在浮动汇率下出现的货币收缩，这是由中央银行出售国内债券引起的货币收缩。在这种情况下，国内经济的利率上升，国内消费减少。因此，由于初期经常账户盈余造成了外汇供应量过剩，使得AD线向左移动，引起名义汇率升值。

在经济的总供给方面，升值后国外需求减少了，导致国内产量下降，又因出口下降，生产在短期总供应时间表中下降。同时，货币升值通过其对支出方面的影响降低了物价水平，暂时提高实际工资。然而，随着工资合同的重新谈判，，均衡实际工资在随后的时期得到恢复。这将引起短期供应线在整个第二阶段向下移动，直到在Y͞2达到最终均衡。

图3 浮动汇率下的货币紧缩

但是，值得注意的是，虽然名义汇率在第一和第二期间升值，但实际货币供应量也在下降。最终，实际货币供应线恢复到初始水平，使得实际利率再次等于它的初始均衡值，并且此时实际利率平价。与此同时，经济的名义利率将下降到名义升值的程度。

在货币扩张的相反情况下，该模型预测，随着支出超过产出，汇率会立即贬值，最终抑制超支，但会推高名义工资，最终提高国内价格水平，对产出没有持久影响。总之，该模型认为，紧缩性或扩张性货币政策通过其对实际利率和竞争力的影响仅暂时影响该模型中的支出和产出，但长期影响名义变量，符合货币主张的中性。

货币在固定利率下的扩张

接下来考虑由央行购买居民手中的债券导致的固定汇率下货币扩张对整个经济的影响。名义货币供应量的外生增长首先降低了国内利率，从而导致居民家庭和企业增加消费和投资支出，如图4所示，将AD曲线向右移动。

由于国内实际利率相对于外国利率暂时下降，外国人将不愿意以汇率s0为国内支出超过产出而产生的经常账户赤字提供资金。为了维持汇率在s͞，货币当局必须消耗外汇储备，在外汇市场购买本国货币。

这表现为相当于经常账户赤字的临时国际收支逆差。如果不加以控制，这种外汇市场干预必然会抵消原先货币供应量的减少。因此，国内利率恢复到原来的水平，曲线回到图4的起点。

因此，考虑到汇率的限制，货币扩张是不可能的，尽管它确实改变了央银事后资产负债表的构成。如果货币冲击造成的是居民货币需求下降，那么国内利率实际上会下降，将AD曲线向右移动，从而产生对货物、服务和外汇的过度需求。在这种情况下，中央银行必须减少国内货币供应量，减少的幅度与货币需求下降的幅度相同，以维持汇率稳定在s͞ 的水平上。

图4 固定汇率下的货币扩张

因此，中央银行在扩张性公开市场操作之后进行的外汇市场干预不会妨碍汇率贬值，原因在于这不会扭转最初的货币供应量增加以及随之而来的国内利率和国内额外支出的下降。

4.结论

现有的国际货币模型未对开放经济体的货币传导机制提供完整的构架，因为这些模型未能根据宏观经济基本面的支出和生产情况明确地追踪汇率和国际收支调整情况。特别是标准方法忽略了经常账户而非储蓄投资现象在产出支出的核心作用。而且，其他模型不允许汇率成为日益开放的经济体的通胀压力的主要来源。

上述的货币模型通过突出不一致的产出支出行为，为理解货币冲击对国内和国际宏观经济变量的传导提供了另一种手段。与MABP模型不同的是，它将国际调整视为符合居民对本国货币供给需求之间持续平等的一个动态过程。

此外，与MAER相反的是，在浮动汇率下在确定汇率时对产出支出失衡起了重要作用。通过这种做法，它表明了因果关系是从货币支出到汇率与价格水平压力之间的关系，而不是从货币到价格水平再到汇率之间的因果关系，甚至把购买力平价作为一个长期的假定条件。

经济因素对汇率产生的重要影响引起了大量的实证检验和辩论（Flo

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