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道德风险下的管理层薪酬与盈余管理

摘 要

本文分析了执行人员薪酬在一个环境中，管理者可能采取昂贵的行动来操纵公司业绩，以及管理人员是否这样做是随机的。我们研究操纵的机会，如何影响最优的薪酬合同，并建立其下盈余管理发生的充分必要条件。我们的模型为盈余管理在推动高管薪酬的时间序列和横断面变化方面所起的作用提供了一系列的可能的结果。此外，该模型对公司治理立法中盈余管理和高管薪酬变化的预测与实证观察结果一致。

关键词：盈余管理，高管薪酬，最优契约，公司治理

第1章 引言

金融市场充分和准确的信息的缺乏，在扩大当前的经济衰退起到了显著的作用。特别是雷曼兄弟在提交破产之前几天，仍然宣布其资金状况良好。抵押贷款巨头房地美（Freddie Mac），以及规模稍小的房利美（Fannie Mae），被发现玩会计游戏，最终导致了迄今为止最大规模的金融救援。高管薪酬结构在金融危机中的作用也增加了学术关注度和监管审查力度。财务报告的主要作用是向管理人员提供可信的方式来传达其关于公司业绩的私人信息，但这常常与高管们最大限度地追求自身赔偿的愿望相矛盾。这种动机引起了盈余管理现象，这种现象被定义为故意操纵报告的收益，故意选择会计方法和不准确反映公司潜在基本面的估计。本文分析了行政薪酬合同中盈余管理的影响，阐明了薪酬方式的规制和改革。

我们从现有的文献出发，其模型中的经理可能会采取代价高昂的行动来扭曲公司报告的业绩，以最大化他的报酬，以及经理是否有这样的机会是随机的。主体考虑到操纵的可能性，但由于管理层操纵能力的不确定性，不能完全推断真实盈余的价值。在与Dye（1988）一样的精神中，在我们的设置中，启示原则是不适用的，因为消息空间限于一维信号，而私人知情代理人收到多个维度的信息。操纵的随机机会打破实际收益和报告收益之间的直接映射，掩盖了最佳合同下的真实表现。

我们的模型的一个重要观点是操纵的可能性的增加实际上要求高管薪酬对报告的绩效更加敏感。在我们的最优契约模式中，人为地提高绩效的倾向作为管理人员对低薪酬回报的保险，从而削弱了需要付出超额努力的激励措施。因此，在存在盈余管理可能的情况下，一个更加强有力的，可以激励管理层付出努力的薪酬计划是必要的。在一份密切相关的论文中，高盛（Goldman）和Slezak（2006）也考虑了一个为了在管理层努力经营和操纵利润之间获取平衡而限定薪酬结构的代理问题。 它们允许市场参与者正确地评估经理的报告选择，并预测薪酬绩效敏感度低于没有操纵可能性的灵敏度。与此形成鲜明对比的是，我们分析了理性和复杂的主体没有完全解开盈余管理的环境，并且得出了相反的推断。

我们简单的操纵模型有助于理解高管薪酬结构的时间序列和横截面变化。在时间序列数据中，公司的盈余管理和绩效薪酬的使用自20世纪80年代后期开始有持续增加的趋势，直到萨班斯 - 奥克斯利法案（SOX）通过（Hall和Liebman 1998; Murphy 1999; Brown 2001 ; Bartov等人2002; Lopez和Rees 2002; Cohen等人，2005）。Gao和Shrieves（2002）和Bergstresser和Philippon（2006）也提供了证据表明，盈余管理水平较高的公司是横截面薪酬更高的公司。虽然误报和激励薪酬之间的积极关联主要被解释为次优性的证据，但我们表明它可能与最佳契约相一致，不能反映效率低下。我们模式的另一个直接和可测试的可能结果是，在具有更多操纵机会的行业中，绩效薪酬的使用更加密集。例如，相对于传统的制造业企业，由于拥有更多的无形资产，一些企业的财务部门的经理人在财务报告上有更多的回旋余地和更多的管理操纵机会。金融行业的绩效薪酬非常普遍的现象支持了我们的模型。

本文还对为加强公司治理立法的薪酬结构变动提出了意见。我们将管理层在操纵收益时招致的成本设置为模型的政策参数。这种操纵成本可以代表受监控技术和监管机制影响的参数的集合，包括检测的概率，检测的惩罚数量以及操纵财务报告所涉及的成本。操纵成本可能会随着监管有效性的不同而不同，或在横截面随着基于财务报告的内部控制制度的实力的不同而变化。当管理成本因公司治理更为严格而增加时，在管理层积极影响产出的环境中，经理有更强烈的动机来努力经营以提高绩效，以避免在财务报告中造成不利影响。因此，在补偿合同中需要较少的货币激励来激励工作。这一推断与实证发现相一致，企业通过减少激励薪酬的比例来应对SOX法案对高管施加的额外负债（Cohen et al。2004，Narayanan and Seyhun 2005）。与我们的观点类似，Agrawal和Nasser（2009年）最近的一篇文章从实证上发现，大宗持股人和激励薪酬是替代品。从模型中得出的另一个推断是，在更好诉讼的公司治理环境中，盈余管理不太普遍。Cohen等人 （2005）和Narayanan和Seyhun（2005）提出了SOX通过后盈余管理突然减少的证据。

值得一提的是，该模型的最终特征是确定最优合同下出现的盈余管理条件。该文表明，为了提高报表利润并以此提高管理层薪酬，盈余管理，至少部分，是由于财务操纵对于管理层努力的替代性所导致的。如果操纵成本比管理者付出努力的成本要小，在保持管理激励措施的同时引出真相变得非常困难，而起在最优合同下内生出现盈余管理。Goldman和Slezak（2006）也讨论了类似的权衡，我们的结果是对他们的补充。盈余管理的可替代性和生产力在提高该模型中所述的行政薪酬方面为管理薪酬调控的持续辩论增添了新的视角：上述冲突是企业效率下降与全面提高效率之间的权衡。一方面，减薪或管理层薪酬上限等限制，使薪酬设计问题增加了额外的限制，更难引发管理层努力，从而削弱企业绩效。另一方面，该模型表明，从效率的角度来看，调控是最优的。假设公司膨胀的表现显示出比诚实的公司更强的财务报表，因此吸引更多投资者的资本。

对管理层薪酬的限制不利于操纵，并可能改善企业的资本配置，有助于将经济中的资源用于最有效的使用。Hertzberg（2004）和彭和罗尔（2009）分析了短期和长期激励措施的相互作用，重点关注资产价格效率。为了避开市场效率，我们关注代理模型中昂贵操纵的重点在Lacker和Weinberg（1989）提出了先例，该报告在昂贵的国家伪造下研究了最优合同。Lacker和Weinberg（1989）研究了最佳无伪造合同的主要特征。Edmans等人最近的一篇文章 （2009）进一步制定实施真实报告的动态补偿合同。在平衡中实现盈余管理的论文中，Crocker和Slemrod（2007）考虑了可以应用启示原则的替代环境，通过反转报表功能可以明确地恢复实际收益。然而，在我们的问题上，主要面对盈余管理是否发生的不确定性。在我们的模型中，管理者拥有第二维度的私人信息，因此报告功能不再是可逆的。与Crocker和Slemrod（2007）类似，Goldman和Slezak（2006）也考虑了一种均衡，为了完全纠正在操纵报告中的偏见，其中的公司经营表现被调整。我们的研究结果相对于付费业绩敏感性与操作的潜力和公共政策的变化如何变化不同。

本文的其余部分如下进行。第二部分列出了委托代理模式。 第3节显示了操纵最优补偿合同的一般结果和相关属性。 第4节说明了对经验观察的分析和解释的模型含义。 第5节给出结论。

第7章 实证意义

本文所示的模型结果对于执行薪酬设计中盈余管理的内生性进行分类，从而有助于了解盈余管理和高管薪酬的一些程式化事实。特别地，该模型产生了对盈余管理在衡量执行薪酬实践的时间序列和横截面变化方面所起的作用的影响。结果还对公司治理变化对行政薪酬结构和盈余管理流行率的影响进行了预测。 下面讨论的实证结果为我们的模型提供了支持。

7.1盈余管理实践与管理层薪酬结构之间的积极联系

该模型具有明确的经验意义，由命题2描述：执行薪酬需要对绩效更敏感，因为盈余管理变得更加显着。我们在时间序列和横截面中观察到操纵和激励薪酬之间的正相关性。许多人将其解释为无效率的证据：操纵是激励的次优的，非预期的后果。我们的模型表明，它可以与最优契约相一致，不能反映效率低下。值得注意的是，在有关操纵的文献中，高盛（Goldman）和Slezak（2006）通过精确地夸大夸张的表现，降低了薪酬绩效的敏感性，并将结果与Jensen和 墨菲（1990）和墨菲（1999）相关联。与他们相反，我们框架中的股东不能完全衡量真实绩效，我们的模型产生了最佳薪酬结构的相反意义。 我们进一步在时间序列和横截面中引用了盈余管理与执行薪酬关系的直接经验证据。

7.1.1盈余管理和高管薪酬的时间序列趋势

如Cohen等人的图3所示 （2005），随着时间的推移，记录盈余管理趋势的研究表明，企业的收益管理从80年代后期直到萨班斯 - 奥克斯利法案通过为止（Brown 2001; Bartov et al。2002; Lopez and Rees 2001 ; Cohen等人，2005）.16同时，自20世纪90年代以来，美国经济的惊人发展之一是基于绩效的高管薪酬的巨大增长（参见Cohen等人（2004年）的图4）。 Hall和Liebman（1998）显示，20世纪90年代，首席执行官财富与企业价值的中位数上升了三倍，当时股票期权取代了基本工资作为薪酬的最大部分。 两个时间序列之间的联系支持了模型含义，即盈余管理的普遍性与使用基于绩效的薪酬之间存在可预测的联系。

7.1.2盈余管理和行政薪酬的横断面研究

该模型预测也符合数据中发现的盈余管理和执行薪酬的横截面模式。高和悲（2002）利用ExecuComp和CRSP数据库，涵盖了1992至2000年期间的1200家公司。他们表明，以资产规模为单位的酌情应计制绝对值衡量的盈余管理强度与管理补偿合同有关。他们发现股票期权和奖金的数额以及股票期权的激励强度与盈余管理强度正相关，而薪资是负相关的。 Bergstresser和Philippon（2006）使用了20世纪90年代的COMPUSTAT和ExecuComp数据集，并发现证据表明，盈余管理水平较高的公司是具有更多“激励”CEO的公司 - 总体薪酬对公司股价更为敏感的公司。

虽然常规智慧倾向于将管理操纵归因于行政薪酬中的激励措施，但我们的模型表明，潜在的因果关系是相当微妙的：操纵的可能性实际上要求执行人员薪酬对可能有偏见的报告更为敏感。 我们的分析以有趣和合理的方式补充了现有观点。

7.2公司治理变化对薪酬结构和盈余管理的影响

2002年“萨班斯 - 奥克斯利法案”（SOX）是对许多高调的企业会计丑闻的监管反应，包括影响安然，泰科和世通的影响。 SOX旨在通过修改上市公司的治理，报告和披露规则来提高公司披露的可靠性。 SOX提出的要求之一是CEO和首席财务官必须证明其财务报表的真实性（第302节）。 SOX还通过要求在发生收益重述的情况下归还激励性赔偿和股票销售利润来惩罚欺诈（第304条）。

政策利益的参数是烹饪书籍时的操纵成本管理者，这反映了监管机构确定的公司治理环境。 命题3和命题6所产生的政策含义预测，当公司治理政策变得越来越严格时，与SOX通过的情况一样，执行人员的薪酬对绩效的反应也将不大，而且盈余管理在经济中将不那么普遍。

Cohen等人 （2004）报告说，SOX（SOX之后）期间，激励补偿与固定薪酬的比例显着下降，表明基薪与激励补偿相比有所增加（参见Cohen等（2004）的图4） ）。 Narayanan和Seyhun（2005）也显示，自SOX通过以来，平均拨款额度稳步下降，SOX期间授权总数呈现下降趋势。 此外，拜耳公司（Burayer）（2008年）研究了德国公司治理法律规则的重大转变，并提出了改革后行政薪酬绩效敏感度的显着下降。

为了检验SOX通过的盈余管理水平，Cohen等 （2005）使用改进的横截面琼斯模型，发现SOX通过后盈余管理突然变化（见图3）。 Narayanan和Seyhun（2005）根据内部人士向证券交易委员会报告的超过569,000份期权资料的数据库分析了授权日期股票价格的管理影响，其结果表明，在SOX法案后对股票价格的管理影响仍然普遍存在，但幅度有所减小。

第8章 结论

在本文中，我们模拟股东 - 经理关系，研究盈余管理对行政薪酬的影响，并分析薪酬计划对公司治理改革的反应。与数据一致，我们可以看出，均衡薪酬绩效敏感度实际上随着公司绩效的变化而增加。Goldman和Slezak（2006）产生了相反的结果，并表明在操纵的情况下降低了绩效敏感性。与他们的信号干扰模式相反，我们框架中的股东面临信息不对称，即财务报告是否有偏见，不能完全衡量真实绩效。由于盈余管理激励取决于我们模式中企业的真实状况，操纵财务记录的机会破坏了工作的激励因素，因此需要更高效的薪酬合同来激励工作。有一点相关的说明，广泛认为盈余管理是激励薪酬的无意的后果。在本文中，我们提出了一个模型，绘制了潜在的因果关系的分层画面，并表明操纵和激励之间的积极关联可以与最优契约相一致：由于存在操纵的潜在可能性，需要额外的激励措施来执行薪酬， 尽管它们导致操纵行为的副作用。我们的方法增强了我们对最优薪酬敏感性决定因素的理解，并以有趣和合理的方式补充了现有观点。另外，我们的模型表明，监管改革和治理政策对薪酬绩效的敏感程度有所降低。由于在表现疲软时，夸大收益的动机很强，加强的治理计划将为努力产生额外的动力，以避免在低谷时期支付的操纵成本增加。薪酬合同中需要较少的货币激励来激励努力，因此操纵不太普遍。关于萨班斯 - 奥克斯利法案效果的实证结果为我们的模型提供了支持。最后，应该指出的是，这里得到的模型可能

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