股权激励计划对中国上市公司分析师盈利预测和股票建议的影响：实证研究外文翻译资料

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Title: The impact of equity incentive plans on analystsrsquo;earnings forecasts and stock recommendations for Chinese listed firms: An empirical study

Author: Sun Liu

股权激励计划对中国上市公司分析师盈利预测和股票建议的影响：实证研究

作者：Sun.liu

摘要

本文利用2008年至2014年间932家上市公司的样本和2,492家公司年度观察数据，调查了股权激励计划（EIPs）对金融分析师信息环境的影响，盈利预测和股票建议，在中国特有的企业背景下。它发现分析师对EIP形式的管理层薪酬水平较高的上市公司的预测准确率明显较高。另外，金融分析师更有可能发行有利的股票，上市公司给予管理层股票期权的建议。此外，当上市公司选择在他们的EIP中使用限制性股票单位（RSU）而非股票期权时，分析师的预测准确性（分散/偏差）似乎大大改善（减少），这表明两种类型的股权激励：股票期权或受限股票对分析师的盈利预测产生不同的影响。总的来说，这项研究的实证结果与管理激励的观点是一致的。这项研究还表明，并非所有的股权激励都具有相同的协调效应。实际上，与受限制股票单位相比，股票期权的协调效应可能会被经理人的短期机会行为所抵消。

关键词：股权激励;信息不对称;分析师的盈利预测;分析师的股票建议;中国

一、简介

在所有权和控制权分离的情况下，业主（委托人）将其决策权委托给预期为委托人的最佳利益行事的经理（代理人）（Jensen＆Meckling，1976）。然而，如果经理的行为/努力很难被观察和验证（Laffont＆Martimort，2002），那么将任务授权给与业主目标不同的经理是有问题的。因此，业主可以通过股权激励来激励经理，通过授予奖励提供参与未来业绩的机会。关于股权激励的影响有两种相互竞争的观点。激励对齐假设表明，管理激励可以通过调整经理和股东的利益来减轻代理成本（Jensen＆Meckling，1976）。反过来说，管理固执假说认为，考虑到管理层的所有权过多，管理者可能会巩固他们的立场，然后放纵他们对非价值最大化行为的偏好Shleifer＆Vishny，1989）。早期关于管理层所有权与公司价值/业绩以及公司报告质量（如盈余管理和分析师预测准确性）之间关系的实证研究提供了相当不一致的结果（Cheng＆Warfield，2005; Erickson et al。，2006 ;Saacute;nchez-Ballesta＆Garciacute;a-Meca，2007年;Garciacute;a-Meca＆Saacute;nchez-Ballesta，2011年）。此外，关于管理激励措施如何影响金融分析师信息环境的研究很少，他们担任信息中介以在新兴市场产生有价值的信息。

由于其独特的制度环境，中国是一个有趣的案例。例如，上市的中国企业通常拥有比西方更为复杂的所有权结构，相当数量的上市公司股份由政府持有。集中的国家所有权可能阻碍公司信息透明度并引发国家和中小股东之间的利益冲突（Setal，2008）。另外，上市的中国公司主要在会计绩效评估的基础上设计管理层薪酬合同。如果上市公司的业绩不佳，管理人员可能会压制不利的信息或会计账簿，以确保其酬金（Liu＆Lu，2007; Yangetal，2012）。因此，政府于2005年出台了一系列针对上市公司的股权激励计划（EIPs）的规定，并且提出2008年的目标是使经理人和股东的利益一致。这一新的发展提供了一个研究机会，可以调查EIPs对金融分析师信息环境的影响，如分析师的盈利预测和股票建议，然后反映在中国股票市场。

本研究以2008年至2014年期间的932家上市公司样本和2,492家公司年度观察值为样本，发现分析师的预测准确率往往是生态工业园。另外，金融分析师更可能为上市公司提供有利的股票建议，而不是限制性股票单位（RSU），而这些建议是给予管理层股票期权的。有趣的是，如果上市公司在他们的管理层薪酬计划中使用受限制股票单位（而非股票期权），分析师的预测准确性（离散/偏差）往往会大大改善（减少）。研究结果表明，这两种类型的股权激励 - 股票选择和受限制股票单位 - 对分析师的盈利预测似乎有不同的影响。在另外的测试中，当使用个人分析师的盈利预测数据和控制潜在的内生性时，实证结果是稳健的。本研究以下列方式为公司治理和披露文献做出贡献。首先，它调和并扩展了正在进行的关于管理层所有权对金融分析师信息环境影响的研究（Ang＆Ma，1999; Nagar等，2003; Cheng＆Warfield，2005; Chen＆Matsumoto，2006; Barniv＆ Bao，2009;Garciacute;a-Meca＆Saacute;nchez-Ballesta，2011; Kanagaretnam等，2012; Han等，2014; Sengupta＆Zhang，2015）。尤其是，据作者所知，这是第一次在大型新兴市场上检验管理层股权激励对一系列分析师产出的影响的实证研究，包括预测准确度，预测离差，预测偏差和股票推荐。与以前开发的市场研究（Cheng＆Warfield，2005; Kanagaretnam et al。，2012）不同，这项研究提供了一些新的证据，即更高水平的管理层股权激励倾向于改善金融分析师的信息环境，对中国上市公司的预测。其次，它有助于目前关于管理股权激励的成本和收益的辩论。不同于大多数早期研究仅关注和Warfield，2005; Byard等人，2006; Bhat等人，2006; Kanagaretnam等，2012），本研究通过实证研究股票期权和受限制股票单位是否具有相同的协调效应，其研究结果可以更好地理解不同类型的股权激励对缓解信息不对称的影响，正如着名分析师所反映的那样产出。第三，鉴于财务分析师通过产生对投资决策产生重大影响的盈利预测和股票推荐来充当信息中介，本研究为投资者和决策者提供了一些关于分析师的盈利预测和股票推荐如何可能由所有权和控制特征形成的洞察，如管理所有权。本研究的其余部分安排如下。下一节将概述中国的公司治理法规，最近发展的股权激励政策以及金融分析师在中国股票市场的角色。第3节回顾了早期有关管理激励对公司信息披露影响的文献，并提出了这一假设。样本选择和研究方法在第4节中介绍，第5节报告实证结果和分析。最后一节总结和总结研究。

二、研究背景

2.1.中国上市公司治理制度与上市公司EIP政策的制定

根据中国政府70年代后期推行的经济自由化和改革政策，上海和深圳证券交易所早期建立20世纪90年代，旨在通过将国有企业的部分资产分拆出去，而将剩下的资产留在未上市的母公司中，从而实现了病态国家的现代化。上市后，未上市母公司和上市子公司继续作为一个整体进行交易，该组织的公司结构通常在每个层次上有多个层次和许多公司（Piotroski＆Wong，2013）。这样，政府仍然控制着“大而重要”的上市公司。但是，这种复杂的所有权结构可能会导致控股股东（国家及其机构）与外部投资者之间的利益冲突（Su et al。，2008）。而且，尽管La Porta等人（2008）将中国的法律制度归类为德国民法渊源，中国法律传统的一个独特特征是司法制度不独立于政府的行政制度，政治和裁决常常是混合的（Chen，2003） 。事实上，私有财产权在2004年3月首次得到中国立法体系的承认。然而，中国上市公司私有财产权的定义和解释仍然“模糊”，并且政府侵犯私有财产权，尤其是在地方政府层面仍然相对普遍（Sanders＆Chen，2005; Deng，2009）。由于国有集权，私有产权权利不明确，缺乏司法独立，中国的政治制度规范主张保护国家利益而不是个人权利。因此，公司经理和审计师几乎没有动力与少数股东或个人投资者进行积极沟通（Chen，2003）。按照政府的经济政策，新的公司治理规则也是通过“移植基础”来实现的从英美体系的外部市场基础模型中发现的公司治理的集成结构尚未得到有效建立（Li，2008）。例如，与西方企业广泛使用EIPs来实现管理层和股东利益一致，对于大多数上市的中国企业而言，管理者的薪酬与会计结果（如销售额或利润）而不是股票价格更密切相关（Su et et 2008）。因此，管理人员为了确保他们的薪酬而试图进行机会主义收入和信息披露管理，但是牺牲了股东的利益（Liu＆Lu，2007）。因此，2006年，中国政府出台了各种股权激励政策，旨在调整经理人和股东的利益。截至2012年底，已有400家上市公司或18％的上市公司实施了股权激励计划。其中大多数是非国有或控股企业，股票期权已成为这些公司使用最广泛的股权激励（Yian＆Qiao，2012）。例如，2011年，有117家上市公司采用了EIPs;其中只有14个是国家控制的。此外，其中79家公司使用股票期权，其中38家使用RSU作为股权激励。

2.2.金融分析师在中国证券市场的作用

上市公司的公司报告实践似乎受到中国制度环境的主要特征的影响，其中包括有限的财产保护和个人投资者权利，上市公司集中的国有，基于关系的合同和关联交易的重要性，严重依赖国有银行融资以及政治化获得外部资本和投资机会（Piotroski，2014）。在这样的环境下，上市公司，特别是国有企业和政治关联公司，几乎没有企业透明度。因此，许多中国上市公司的企业信息披露质量低下，投资者对可靠信息的需求很高（Su et al。，2008）。早期的研究表明，财务分析师产生的信息，如收入预测和股票推荐，对于投资决策可能非常有用（Lang＆Lundholm，1996; Byard等人，2006; Brown等人，2011）。在中国，自1993年以来，金融分析师为H股（在香港证券交易所上市）和B股（专为外国投资者）提供盈利预测和股票推荐，超过300位分析师预测至少一年 - 截至2000年底，127家H股和B股公司的收益（Barniv＆Bao，2009）。自2002年12月实施合格境外机构投资者（QFII）计划以来，分析师覆盖范围内的金融分析师和上市公司数量大幅增加。例如，在2003年，金融分析师发布了73个A股（专为中国投资者）在QFII之前没有遵循的A股（Barniv＆Bao，2009）的收益预测。截至2011年底，共有5,433名金融分析师为1,986家A股公司提供了盈利预测和股票建议（Luo，2012）。此外，早期研究表明，中国分析师似乎充当外部监督机制，并有助于减少管理者与投资者之间的信息不对称。例如，Ang＆Ma（1999）报道了H股和B股公司信息透明度与分析师预测准确性之间的正相关关系。此外，Barniv（2009）发现，分析师的预测工作和专业知识随着外资持股水平的提高而增加，表明金融分析师对中国知情度较低的投资者（如外国投资者）对公司信息的需求做出了回应。

1. 文献回顾和假设

鉴于所有权和控制权的分离，业主可能很难指定经理在合同中的努力，并且经理可能永远不想透露他/她处理的私人信息，如果他/她可以利用它（Macho -Stadler等人，2001）。因此，业主根据业绩（例如收益）提供合同，并建立EIP以使经理的利益与业主的利益保持一致。然而，并不是所有的激励措施都是平等的，一方激励的奖励可能不足以激励他人采取行动。事实上，激励的价值可以随着时间和不同情况而变化（Franzoi，2011）。将激励理论应用于委托代理模型中，Macho-Stadler等人（2001）和Laffont＆Martimort（2002）证明，EIP的协调效应可以由经理人的偏好和不对称信息来决定。

此外，企业信息透明度可反映在分析师的产出中，如收入预测的准确性和分散性，因为财务分析师通过收集和处理财务数据以发挥个别公司的预测报告的目的，扮演信息中介的重要角色绩效和公司披露是其主要信息来源之一（Lang＆Lundholm，1996; Brown等，2011）。此外，金融分析师可以从事私人信息生产，揭露任何管理者滥用公司资源（Healy＆Palepu，2001）。因此，如果所有者和管理者的利益有效地协调一致，管理者不太可能参与收益和信息披露管理，从而导致信息不对称程度较低和更准确的分析师收益预测（Kanagaretnametal，2012; Hanetal，2014）。虽然他们可以通过个人基金购买股票市场上的股票，但他们不能以任何其他方式获得公司股票，但他们可以通过个人基金购买股票的股票（Hu＆Zhou，2008; Wei，et 2005）。同时，由于中国制度环境薄弱和公司治理体系效率低下，中国上市公司的公司信息披露质量较低，管理者试图从事机会性收益和信息披露管理（Chen＆Yuan，2004; Liu＆Lu，2007; Su等人，2008; Hu等人，2012; Hou等人，2015）。因此，政府近年来针对EIP制定了一系列政策，旨在通过有效调整内部人（经理人）和外部人（特别是中小股东）的利益来降低代理成本。当所有权和控制权分离导致的代理成本降低时，内部人不太可能隐瞒私人信息（Firth等，2007; Armstrong等，2010）。 Nagar等人（2003）通过记录以股票薪酬和股权形式的基于股票价格的激励机制来缓解管理信息披露机构问题，从而支持这一观点。此外，Sengupta＆Zhang（2015）证明，以股权形式支付外部董事报酬比例较高的公司享有较高的信息披露质量和较低的股本成本。反过来，更好的公司披露质量会导致分析师的盈利预测更加准确和偏袒（Bhat et al。，2006）。确实，公司信息披露的改善将导致分析师对中国H股和B股公司的盈利

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外文文献翻译

学生姓名：顾慧

学号：20141333043

院系：商学院

专业：会计学

指导老师：钟念

Title: The impact of equity incentive plans on analystsrsquo;earnings forecasts and stock recommendations for Chinese listed firms: An empirical study

Author: Sun Liu

股权激励计划对中国上市公司分析师盈利预测和股票建议的影响：实证研究

作者：Sun.liu

摘要

本文利用2008年至2014年间932家上市公司的样本和2,492家公司年度观察数据，调查了股权激励计划（EIPs）对金融分析师信息环境的影响，盈利预测和股票建议，在中国特有的企业背景下。它发现分析师对EIP形式的管理层薪酬水平较高的上市公司的预测准确率明显较高。另外，金融分析师更有可能发行有利的股票，上市公司给予管理层股票期权的建议。此外，当上市公司选择在他们的EIP中使用限制性股票单位（RSU）而非股票期权时，分析师的预测准确性（分散/偏差）似乎大大改善（减少），这表明两种类型的股权激励：股票期权或受限股票对分析师的盈利预测产生不同的影响。总的来说，这项研究的实证结果与管理激励的观点是一致的。这项研究还表明，并非所有的股权激励都具有相同的协调效应。实际上，与受限制股票单位相比，股票期权的协调效应可能会被经理人的短期机会行为所抵消。

关键词：股权激励;信息不对称;分析师的盈利预测;分析师的股票建议;中国

一、简介

在所有权和控制权分离的情况下，业主（委托人）将其决策权委托给预期为委托人的最佳利益行事的经理（代理人）（Jensen＆Meckling，1976）。然而，如果经理的行为/努力很难被观察和验证（Laffont＆Martimort，2002），那么将任务授权给与业主目标不同的经理是有问题的。因此，业主可以通过股权激励来激励经理，通过授予奖励提供参与未来业绩的机会。关于股权激励的影响有两种相互竞争的观点。激励对齐假设表明，管理激励可以通过调整经理和股东的利益来减轻代理成本（Jensen＆Meckling，1976）。反过来说，管理固执假说认为，考虑到管理层的所有权过多，管理者可能会巩固他们的立场，然后放纵他们对非价值最大化行为的偏好Shleifer＆Vishny，1989）。早期关于管理层所有权与公司价值/业绩以及公司报告质量（如盈余管理和分析师预测准确性）之间关系的实证研究提供了相当不一致的结果（Cheng＆Warfield，2005; Erickson et al。，2006 ;Saacute;nchez-Ballesta＆Garciacute;a-Meca，2007年;Garciacute;a-Meca＆Saacute;nchez-Ballesta，2011年）。此外，关于管理激励措施如何影响金融分析师信息环境的研究很少，他们担任信息中介以在新兴市场产生有价值的信息。

由于其独特的制度环境，中国是一个有趣的案例。例如，上市的中国企业通常拥有比西方更为复杂的所有权结构，相当数量的上市公司股份由政府持有。集中的国家所有权可能阻碍公司信息透明度并引发国家和中小股东之间的利益冲突（Setal，2008）。另外，上市的中国公司主要在会计绩效评估的基础上设计管理层薪酬合同。如果上市公司的业绩不佳，管理人员可能会压制不利的信息或会计账簿，以确保其酬金（Liu＆Lu，2007; Yangetal，2012）。因此，政府于2005年出台了一系列针对上市公司的股权激励计划（EIPs）的规定，并且提出2008年的目标是使经理人和股东的利益一致。这一新的发展提供了一个研究机会，可以调查EIPs对金融分析师信息环境的影响，如分析师的盈利预测和股票建议，然后反映在中国股票市场。

本研究以2008年至2014年期间的932家上市公司样本和2,492家公司年度观察值为样本，发现分析师的预测准确率往往是生态工业园。另外，金融分析师更可能为上市公司提供有利的股票建议，而不是限制性股票单位（RSU），而这些建议是给予管理层股票期权的。有趣的是，如果上市公司在他们的管理层薪酬计划中使用受限制股票单位（而非股票期权），分析师的预测准确性（离散/偏差）往往会大大改善（减少）。研究结果表明，这两种类型的股权激励 - 股票选择和受限制股票单位 - 对分析师的盈利预测似乎有不同的影响。在另外的测试中，当使用个人分析师的盈利预测数据和控制潜在的内生性时，实证结果是稳健的。本研究以下列方式为公司治理和披露文献做出贡献。首先，它调和并扩展了正在进行的关于管理层所有权对金融分析师信息环境影响的研究（Ang＆Ma，1999; Nagar等，2003; Cheng＆Warfield，2005; Chen＆Matsumoto，2006; Barniv＆ Bao，2009;Garciacute;a-Meca＆Saacute;nchez-Ballesta，2011; Kanagaretnam等，2012; Han等，2014; Sengupta＆Zhang，2015）。尤其是，据作者所知，这是第一次在大型新兴市场上检验管理层股权激励对一系列分析师产出的影响的实证研究，包括预测准确度，预测离差，预测偏差和股票推荐。与以前开发的市场研究（Cheng＆Warfield，2005; Kanagaretnam et al。，2012）不同，这项研究提供了一些新的证据，即更高水平的管理层股权激励倾向于改善金融分析师的信息环境，对中国上市公司的预测。其次，它有助于目前关于管理股权激励的成本和收益的辩论。不同于大多数早期研究仅关注和Warfield，2005; Byard等人，2006; Bhat等人，2006; Kanagaretnam等，2012），本研究通过实证研究股票期权和受限制股票单位是否具有相同的协调效应，其研究结果可以更好地理解不同类型的股权激励对缓解信息不对称的影响，正如着名分析师所反映的那样产出。第三，鉴于财务分析师通过产生对投资决策产生重大影响的盈利预测和股票推荐来充当信息中介，本研究为投资者和决策者提供了一些关于分析师的盈利预测和股票推荐如何可能由所有权和控制特征形成的洞察，如管理所有权。本研究的其余部分安排如下。下一节将概述中国的公司治理法规，最近发展的股权激励政策以及金融分析师在中国股票市场的角色。第3节回顾了早期有关管理激励对公司信息披露影响的文献，并提出了这一假设。样本选择和研究方法在第4节中介绍，第5节报告实证结果和分析。最后一节总结和总结研究。

二、研究背景

2.1.中国上市公司治理制度与上市公司EIP政策的制定

根据中国政府70年代后期推行的经济自由化和改革政策，上海和深圳证券交易所早期建立20世纪90年代，旨在通过将国有企业的部分资产分拆出去，而将剩下的资产留在未上市的母公司中，从而实现了病态国家的现代化。上市后，未上市母公司和上市子公司继续作为一个整体进行交易，该组织的公司结构通常在每个层次上有多个层次和许多公司（Piotroski＆Wong，2013）。这样，政府仍然控制着“大而重要”的上市公司。但是，这种复杂的所有权结构可能会导致控股股东（国家及其机构）与外部投资者之间的利益冲突（Su et al。，2008）。而且，尽管La Porta等人（2008）将中国的法律制度归类为德国民法渊源，中国法律传统的一个独特特征是司法制度不独立于政府的行政制度，政治和裁决常常是混合的（Chen，2003） 。事实上，私有财产权在2004年3月首次得到中国立法体系的承认。然而，中国上市公司私有财产权的定义和解释仍然“模糊”，并且政府侵犯私有财产权，尤其是在地方政府层面仍然相对普遍（Sanders＆Chen，2005; Deng，2009）。由于国有集权，私有产权权利不明确，缺乏司法独立，中国的政治制度规范主张保护国家利益而不是个人权利。因此，公司经理和审计师几乎没有动力与少数股东或个人投资者进行积极沟通（Chen，2003）。按照政府的经济政策，新的公司治理规则也是通过“移植基础”来实现的从英美体系的外部市场基础模型中发现的公司治理的集成结构尚未得到有效建立（Li，2008）。例如，与西方企业广泛使用EIPs来实现管理层和股东利益一致，对于大多数上市的中国企业而言，管理者的薪酬与会计结果（如销售额或利润）而不是股票价格更密切相关（Su et et 2008）。因此，管理人员为了确保他们的薪酬而试图进行机会主义收入和信息披露管理，但是牺牲了股东的利益（Liu＆Lu，2007）。因此，2006年，中国政府出台了各种股权激励政策，旨在调整经理人和股东的利益。截至2012年底，已有400家上市公司或18％的上市公司实施了股权激励计划。其中大多数是非国有或控股企业，股票期权已成为这些公司使用最广泛的股权激励（Yian＆Qiao，2012）。例如，2011年，有117家上市公司采用了EIPs;其中只有14个是国家控制的。此外，其中79家公司使用股票期权，其中38家使用RSU作为股权激励。

2.2.金融分析师在中国证券市场的作用

上市公司的公司报告实践似乎受到中国制度环境的主要特征的影响，其中包括有限的财产保护和个人投资者权利，上市公司集中的国有，基于关系的合同和关联交易的重要性，严重依赖国有银行融资以及政治化获得外部资本和投资机会（Piotroski，2014）。在这样的环境下，上市公司，特别是国有企业和政治关联公司，几乎没有企业透明度。因此，许多中国上市公司的企业信息披露质量低下，投资者对可靠信息的需求很高（Su et al。，2008）。早期的研究表明，财务分析师产生的信息，如收入预测和股票推荐，对于投资决策可能非常有用（Lang＆Lundholm，1996; Byard等人，2006; Brown等人，2011）。在中国，自1993年以来，金融分析师为H股（在香港证券交易所上市）和B股（专为外国投资者）提供盈利预测和股票推荐，超过300位分析师预测至少一年 - 截至2000年底，127家H股和B股公司的收益（Barniv＆Bao，2009）。自2002年12月实施合格境外机构投资者（QFII）计划以来，分析师覆盖范围内的金融分析师和上市公司数量大幅增加。例如，在2003年，金融分析师发布了73个A股（专为中国投资者）在QFII之前没有遵循的A股（Barniv＆Bao，2009）的收益预测。截至2011年底，共有5,433名金融分析师为1,986家A股公司提供了盈利预测和股票建议（Luo，2012）。此外，早期研究表明，中国分析师似乎充当外部监督机制，并有助于减少管理者与投资者之间的信息不对称。例如，Ang＆Ma（1999）报道了H股和B股公司信息透明度与分析师预测准确性之间的正相关关系。此外，Barniv（2009）发现，分析师的预测工作和专业知识随着外资持股水平的提高而增加，表明金融分析师对中国知情度较低的投资者（如外国投资者）对公司信息的需求做出了回应。

1. 文献回顾和假设

鉴于所有权和控制权的分离，业主可能很难指定经理在合同中的努力，并且经理可能永远不想透露他/她处理的私人信息，如果他/她可以利用它（Macho -Stadler等人，2001）。因此，业主根据业绩（例如收益）提供合同，并建立EIP以使经理的利益与业主的利益保持一致。然而，并不是所有的激励措施都是平等的，一方激励的奖励可能不足以激励他人采取行动。事实上，激励的价值可以随着时间和不同情况而变化（Franzoi，2011）。将激励理论应用于委托代理模型中，Macho-Stadler等人（2001）和Laffont＆Martimort（2002）证明，EIP的协调效应可以由经理人的偏好和不对称信息来决定。

此外，企业信息透明度可反映在分析师的产出中，如收入预测的准确性和分散性，因为财务分析师通过收集和处理财务数据以发挥个别公司的预测报告的目的，扮演信息中介的重要角色绩效和公司披露是其主要信息来源之一（Lang＆Lundholm，1996; Brown等，2011）。此外，金融分析师可以从事私人信息生产，揭露任何管理者滥用公司资源（Healy＆Palepu，2001）。因此，如果所有者和管理者的利益有效地协调一致，管理者不太可能参与收益和信息披露管理，从而导致信息不对称程度较低和更准确的分析师收益预测（Kanagaretnametal，2012; Hanetal，2014）。虽然他们可以通过个人基金购买股票市场上的股票，但他们不能以任何其他方式获得公司股票，但他们可以通过个人基金购买股票的股票（Hu＆Zhou，2008; Wei，et 2005）。同时，由于中国制度环境薄弱和公司治理体系效率低下，中国上市公司的公司信息披露质量较低，管理者试图从事机会性收益和信息披露管理（Chen＆Yuan，2004; Liu＆Lu，2007; Su等人，2008; Hu等人，2012; Hou等人，2015）。因此，政府近年来针对EIP制定了一系列政策，旨在通过有效调整内部人（经理人）和外部人（特别是中小股东）的利益来降低代理成本。当所有权和控制权分离导致的代理成本降低时，内部人不太可能隐瞒私人信息（Firth等，2007; Armstrong等，2010）。 Nagar等人（2003）通过记录以股票薪酬和股权形式的基于股票价格的激励机制来缓解管理信息披露机构问题，从而支持这一观点。此外，Sengupta＆Zhang（2015）证明，以股权形式支付外部董事报酬比例较高的公司享有较高的信息披露质量和较低的股本成本。反过来，更好的公司披露质量会导致分析师的盈利预测更加准确和偏袒（Bhat et al。，2006）。确实，公司信息披露的改善将导致分析师对中国H股和B股公司的盈利

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