RETHINKING RIGHTS OF FIRST REFUSAL

David I. Walker^*

• 1. A DESCRIPTION OF RIGHT OF FIRST REFUSAL PRACTICE

This Part describes the right of first refusal in very general terms, distinguishes the instrument from an option, and touches upon several alternative instruments. The range of assets encumbered, the participants involved, and the sources of the right also are described.

An Overview of the Right of First Refusal, Variations, and Alternatives

1. A Typical Right of First Refusal. The following arrangement is typical of the classic right of first refusal: The owner and lessor of a property grants to the lessee a right to match the terms of and preempt any sale of the property negotiated between the owner and a potential third- party buyer during the term of the lease. This preemption right essentially allows the lessee to step into the shoes of the potential buyer and make the purchase. If, after receipt of notice and within a specified time, the lessee elects not to exercise the right, the owner and third-party buyer have a fixed term in which to execute the transaction. If the lessee elects not to exercise and, for some reason, the sale is not consummated with the third party or is not completed within the specified period, the right of first refusal is reactivated and the lessee must again be given notice and the right to preempt before the property may be sold. Because the right of first refusal could be circumvented by the ownerrsquo;s negotiation of a swap of the property for a unique property owned by the third-party buyer, the contract providing the right of first refusal grant often will confine the owner to negotiating a sale for cash.

The right of first refusal device apparently serves two purposes. First, it provides some security to the lessee. Although the sale of the property would not disrupt the lease, the lessee may care about the identity of his lessor. Under this arrangement, if the owner decides to sell, the lessee will at least be given the opportunity to purchase. Second, although the right of first refusal may restrict the owner, she is not locked in to ownership of the asset for the full term of the lease.

1. Diversity in Right of First Refusal Terms. A “right of first refusal” is simply a fancy name for a small bundle of contract terms. As such, the applications and variations of the right are seemingly infinite. In contrast to the grant of a right to purchase, the right of first refusal may be used to grant a preemptive right to sell, a right to lease, a right to employ, or a right to be employed. The right of first refusal may be granted for a limited duration, as in the right to preemptively purchase during the term of a lease, or, subject only to certain rules barring perpetuities, the right may be perpetual, as in the case of a shareholdersrsquo; agreement that grants a

close corporation a right of first refusal on any sale of shares by the shareholders. Generally, the right of first refusal is granted as one element of a larger transaction -- in my first example the right of first refusal was incidental to the lease of property. It is conceivable, however, that parties might contract solely for the grant of the right of first refusal.

1. Fixed Price Rights of First Refusal. In my example involving the right of first refusal held by the lessee, the contract specified that the right to preempt would be at the price negotiated between the owner and the third-party buyer. This, indeed, is the standard approach adopted by contracting parties, and it is an intuitively appealing arrangement, as the owner is required to develop an executable deal and the price is assumed to be at or near market. An alternative to this arrangement is the grant of a right of first refusal at a fixed price. Although rarely seen today, some contracts have specified that if the grantor chose to sell parcel X within a certain period, the grantee would have the right to purchase the parcel for $Y. Because a parcel would undoubtedly be worth something other than $Y at the time a right is triggered, such a grant generally would either be worthless to the grantee (when the market price is below $Y) or would prevent the grantor from selling or cause her considerable loss if forced to sell (when the market price is above $Y). Thus, the rarity of this variation is not surprising.
2. Distinguishing Rights of First Refusal from Options. Although often associated with options, the right of first refusal is not a true option. The holder of an option to purchase, for instance, has a unilateral right to trigger the purchase at the option price during the term of the

option. The holder of the right of first refusal, by contrast, has only a contingent option. Contingent upon the grantorrsquo;s decision to sell, the right of first refusal grantee has an option to purchase.

1. Alternatives to the Right of First Refusal. The right of first refusal is a means of dealing with foreseeable, but unpredictable, changes in business relationships. The option, discussed above, is an alternative mechanism for managing a changeable environment, and the right of first offer is another. The right of first offer is essentially a right of first refusal in reverse. Its use can be demonstrated by substituting a right of first offer for the right of first refusal in the lease example: The lessor grants the lessee a right of first offer. If the lessor decides to sell the property during the term of the lease, perhaps after preliminary discussions with potential buyers, the lessee will be given notice and a specified period during which to make an off

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   对优先购买权的再思考

   戴维·沃克*

   一、论优先购买权的实践

   本部分以非常笼统的措词描述了优先权，区分了票据和选择权，并涉及几种备选文书。担保资产的范围 所涉参与者以及权利来源也作了说明。

   A.优先购买权、变更权与替代权概述

   1. 典型的优先购买权。以下安排是典型的优先购买权：典型物业的所有人和出租人向承租人授予权利，以匹配所有者与潜在的第三方购买者之间谈判达成的任何财产出售条款租约的期限。这种优先购买权本质上允许承租人踏入潜在买家的鞋子并进行购买。如果在收到通知并在规定的时间内，承租人选择不行使该权利，则所有人和第三方买方具有执行交易的固定期限。如果承租人选择不行使，并且出于某种原因，出售没有与第三方完成或在规定期限内未完成，则优先权的优先权重新启动，承租人必须再次获得通知，在物业可能被出售之前抢占。由于业主为第三方买方所拥有的独特财产进行的财产掉期谈判可以规避优先购买权，因此提供优先购买权的合同经常会限制业主谈判出售给现金。

   优先购买权显然有两个目的。 首先，它为承租人提供了一些安全保障。 虽然出售物业不会中断租赁，但承租人可能会关心出租人的身份。 根据这种安排，如果业主决定出售，承租人至少会有机会购买。 其次，虽然优先购买权可能会限制所有者，但她并没有被锁定在资产的全部租赁期内。

   2.拒绝优先受偿权的多样性。 “优先购买权”只是一小撮合同条款的简单名称。因此，权利的应用和变化似乎是无限的。与授予购买权相反，优先购买权可用于授予优先购买权，租赁权，雇用权或受雇权。优先购买权可以在有限的期限内给予，例如在租赁期内预先购买的权利，或者除了限制永久性的某些规则之外，该权利可以是永久的，就像股东的情况一样授予一项协议关闭公司享有股东出售股份的优先购买权。一般来说，优先购买权被视为大宗交易的一个要素 - 在我的第一个例子中，优先购买权属于租赁财产的附带条款。然而，可以想象的是，当事人可能仅仅为了授予优先权而订立合同。

   3.优先拒绝的固定价格权利。在我的例子中涉及承租人持有的优先购买权，合同规定，抢先权将按照所有者与第三方买方协商的价格进行。这实际上是缔约方采用的标准方法，并且它是一种直观的吸引人的安排，因为业主需要制定可执行的交易，并且价格被假定为处于或接近市场。这种安排的另一种选择是以固定价格授予优先购买权。虽然今天很少见，但有些合同规定，如果设保人选择在一定期限内出售包裹X，则受让人有权以YY购买包裹。因为在引发权利时，一个包裹无疑是价值不同的东西，所以这种补助通常对承授人来说毫无价值（当市场价格低于$ Y时），或者阻止设保人出售或引起如果被迫出售（当市场价格高于$ Y时），她会蒙受相当大的损失。因此，这种变化的稀有性并不奇怪。

   4.优先购买权的区分权。虽然通常与期权相关，但优先购买权并不是真正的选择。例如，购买期权的持有人有权在期限内以期权价格触发购买选项。相比之下，优先购买权的持有人只有或有选择权。根据设保人的出售决定，优先受让人有权选择购买。

   5.优先购买权的选择。优先购买权是处理商业关系中可预见但不可预测的变化的手段。上面讨论的选择是管理可变环境的替代机制，第一个报价的权利是另一个。第一次提议的权利本质上是相反的优先权。它的使用可以通过在租赁例子中用第一个要约的优先权代替第一个要约的权利来证明：出租人授予承租人第一个要约的权利。如果出租人决定在租赁期限内出售房产，也许在与潜在买家进行初步讨论之后，承租人将得到通知并在特定期限内提出购买要约。业主可以接受要约，也可以在规定期限内向第三方出售。但是，业主不得以低于承租人提供的价格向第三方出售。采用优先购买权的另一种选择是通过谈判承诺。通常在就业方面看到，谈判承诺规定了合同各方承诺与其他合作伙伴进行纯粹谈判的时间。如果时间紧迫，独家谈判期的存在给双方达成协议带来了一些压力。例如，如果他的服务如此受阻，那么如果他在市场上停留数月，他的价值可能会受到侵蚀。但是，物业交易通常不那么时间敏感，谈判的承诺可能只会推迟与第三方的交易，而且只能以所有者的名义成本。

   B.优先权担保资产

   1.实物。不动产可能是优先购买权的最普遍主体.对任何一年提起诉讼的优先权案件进行调查后发现，大多数涉及未开发的土地，住宅物业或商业地产。此外，几乎所有这些案件都将涉及授予优先购买权（相对于租赁权或出售权）。以优先购买权为抵押的商业资产范围十分多样。例如，1990年涉及诉讼案件的商业资产，包括汽车维修店，五金店，汽油服务站，储油站和天然气管道。

   2.证券。设押资产的另一个重要类别是公司证券，特别是紧密公司所有者持有的股份。通常情况下，公司章程或章程将规定，公司和其他股东有权优先出售任何股东出售任何股份。虽然这些安排很少引起诉讼，但据报道，超过一半的美国公司限制股份转让，并且包括优先权在内的“期权”协议是最常见的转让限制。偶尔涉及证券的情况出现在紧密的公司股东范围之外。在一个值得注意的案例中，一家大公司授予一位关键经理优先购买一家子公司股权的权利。

   3.商业产品。商业产品，例如化工厂的每周或每月生产，有时会受到优先购买权的约束.此类协议中的价格条款可能是固定的，并且鉴于销售的直接性以及受赠人知道的事实当所有者将要出售时，这种优先权与传统选择类似。

   4.就业。就业合同中也使用了“优先购买权”这一术语。通常，雇员和雇主将同意定期合同。此外，合同还规定，在合同到期之后的某个期限内，也许是三个月，雇主将有优先购买权，以便与员工和其他雇主之间就未来雇用达成一致。通常，优先购买权伴随着雇员与雇主之间在三个月期限内或在较短时间内进行善意谈判的承诺。但是，如果员工决定她更喜欢在其他地方工作，那么在这种情况下，优先购买权仅仅作为其竞争期限的非竞争条款。

   C.优先购买协议的参与者

   1.合资公司。取决于参与者之间的关系，拒绝优先权协议可以分为互惠或单方面。合作者通常会创建协议，让每个参与者相互授予和接受优先和拒绝的权利从其他人那里。上面提到的密切的公司示例是典型的，并且表明该组织也可能拥有权利，或者它可能拥有权利而不是参与者。然而，在任何一种情况下，赠款大致都是相互的。然而，公司实体并不一定需要产生相互授予的优先权。土地，建筑物甚至是马的共同所有人可以在没有公司甚至是合伙结构的情况下给予优先互惠权.根据协议或法院的解释（如果协议缺失），这些权利可能与该资产是可转让的，或者它们可能是转让后消失的个人权利.在紧密的公司背景下，权利通常在章程或章程中规定，并且是永久性的。因此，如果将股票出售给第三方，新合资方将享有与其前任相同的优先购买权。

   2.优先购买的单方面权利。开始本部分的出租人或承租人的例子就是单向或单方面授予优先购买权的一个很好的例子。这种单方面赠款通常出现在租赁和特许经营协议，公司不同类别的证券持有人之间的协议，雇主与雇员之间的协议以及产品生产者和购买者之间的不一致之处。在租赁和特许经营案件中，优先购买权通常只会在租赁或特许经营期内执行。如上所述，优先就业权通常仅在雇用合同期限以外的短时间内延续，而生产者或购买者安排通常也是短期的。一类证券持有人向另一类证券持有人授予优先购买权的例子说明了单方面优先购买权可能长期存在的情况。

   D.优先购买权的来源

   迄今为止，所讨论的第一个拒绝案例的权利是通过当事人之间的协议产生的，合同是第一种拒绝权的主要来源。然而，越来越多的法规正在制定优先拒绝或类似的权利。这些权利经常被诉讼，而法定授予优先权会引起一些问题，随后将予以解决。为了目前的目的，概述几个典型法规的工作就足够了：

   “石油营销实践法案”规定了加油站特许经营权的终止，并规定，希望不再续租特许经营协议以便首先出售加油站的经销商必须提供将加油站出售给特许经营人或向特许经营人提供优先购买权第三方购买者的报价。佛罗里达州的法规要求拥有移动家庭公园的所有者希望提供该公园以供公众出售，以向房主协会提供优先购买权。许多州制定了法令，要求公寓业主希望转换为公寓业主，提前向租户提供单位，如果租客拒绝购买，禁止业主以较低价格出售该单位期。最后，一些美国中西部州通过了法规，规定被封闭农场的前所有者享有优先购买权，以便后续由贷款机构出售农场。

   二、优先购买权对谈判和价值的影响--为什么

   文书对缔约方来说是昂贵的。

   前一部分提出了建议，第三部分将更严格地表明优先购买权为创造它的各方提供价值。如果像有时暗示的那样，补助金很少或根本没有成本，只需要从设保人转让给被授予人，那么该文书将具有明确的价值。然而，本部分表明，优先购买权的当事人承担共同费用。在提供这项权利时，缔约方会减少出售物业的预期实现。

   A节简要回顾了关于这个问题的根本，发现很少关注优先权的净成本。 B部分介绍了经济分析，讨论了搜索和谈判成本，第三方考虑对房地产进行投标时必须权衡其购买的预期收益，以及影响第三方对右侧投标意愿的其他因素优先拒绝。 C部分比较了有和没有优先购买权的谈判动态，并且证明了第三方从投标中获得的预期收益通过负债减少。 D部分解释说，对潜在投标人的影响转化为优先购买权合同各方的期望值下降。

   A.优先购买权的根本

   据我所知，没有人对优先购买权进行经济分析，充分考虑对交易各方的影响。马塞尔卡汉分析了设保人向权利人转移财富的情况，但他没有评估合同各方从该工具对潜在第三方投标人的威慑所产生的净成本。然而，卡汉确实认为，优先购买权协议产生谈判，起草和争议相关成本。

   涉及该主题的其他评论和案例承认，优先受让权是受让人必须支持的有价值和可执行的权利。但是，这些来源不考虑权利人的价值是否等于或多或少地由设保人的成本抵消。如果有的话，评论者倾向于不再强调优先权的重要性。法恩斯沃思指出，优先购买权对持有人而言比购买权不利，因为优先购买权不能单方面行使。卡宾指出，与授予购买权相比，优先购买权至少对于确定的时期，如果有的话，作为对所有者的疏远的限制，其运作非常少。这种权利不是限制疏离，而是通过在寻求出售财产时向两位买家提供这种权利来加强它。然而，我们将会看到，将优先购买权视为无害或甚至疏远的说法远非准确。

   B.影响外界对优先购买权投标意愿的因素

   考虑对待售房产进行竞价的第三方权衡了预期收益 - 成功竞价成功的可能性和获得成功的可能性 - 与进行竞价所涉及的成本相关。如下所示，优先购买权的引入对第三方的预期收益产生不利影响。第三方面临的成本不受优先购买权存在的严重影响，但这些成本的确与所涉财产的相对独特性有关。财产的独特性也可能影响到内部人的信息优势和内部人士特质价值的可能性，这两者都会影响第三方的预期收益。本部分仅介绍影响外部人对优先购买权投标意愿的因素。他们的影响力将贯穿本条的平衡。

   1.搜索和谈判成本。提醒有机会购买资产的潜在买家会面临数笔费用。首先，购买者必须收集信息并评估资产的优劣，以便进行评估。这些成本通常被称为搜索成本。其次，买方在试图与卖方达成协议时承担谈判成本。这些搜索和谈判成本一起构成买方交易成本的一部分。很明显，如果买方成功了，就会有其他交易成本，但对我而言，只关注买方的搜索和谈判成本就足够了。在决定是否参加竞争时，潜在买家将根据她对购买潜在收益的估计，对其搜索和谈判成本的估计进行权衡。尽管随着流程的持续发生成本下降，买方仍将继续评估未来的成本和收益，并可能随时退出竞赛。

   买方的搜索成本与房产的定价透明度和互换性有关。通过观察市场，广泛交易的公开持有的证券是无价的。一个未开发的城市物业或标准的公寓大楼可能会相对快速和便宜地估价。然而，一个独特的商业地产或一块不寻常的土地价值可能更加困难和昂贵，而一家密切持有的，交易稀少的公司的股票价值非常高并且代价高昂。

   独特财产潜在估值的较大差异也提高了外部买方的预期谈判成本。同样，卖方和买方在售卖公开交易股票方面所需的时间很少，而简单的谈判行为对于交易密切的公司股票而言将是昂贵的。

   2.内部特质价值。在几乎所有存在优先购买权的情况下，潜在的外部购买者都应该认识到内部人可能会对该财产赋予特殊的价值。例如，在紧密的公司背景下，内部人员可能会重视维护家庭的所有权和控制权[42]，而建筑承租人在当前租赁结束时如果被新所有人驱逐，则会面临搬迁费用和商誉损失。潜在的内部人士特质价值的幽灵造成的不确定性会降低外部人的预期回报，并且通常会降低外部人的利益。

   直觉表明特质价值的可能性与独特性大致相关。关闭公司股票非常独特，并具有很高的内部特质价值潜力。商业地产倾向于不那么独特，并且通常具有较少的特质价值。

   3.内部信息优势。在外部人士和内部人士之间的招标竞争中，内部人士通常会拥有重要的信息优势。这一优势的重要性与财产的可替代性和透明度有关。例如，密切的公司参与者具有更好的信息来评估他离开的合伙人提供的股份。即使向第三方披露的信息是详尽无遗的，内部人士对公司的感觉也使他处于优势地位。相比之下，微软的一个共享所有者没有优于外部投标人，而可替换的房地产的共同所有者只具有有限的信息优势。

   具有信息优势的内部人员的存在会影响外部人的预期回报和进入投标的意愿。如果知情的内幕知情人知道真实的财产价值高于外界所认为的，那么内幕人士往往会购买。在相反的情况下，内部人士会避免。最终的结果应该是，信息不利的局外人往往在真实值低时成功，在真实值高时失败。

   总之，外部人面临的预期搜索和谈判成本在独特性方面更大，外部人的信息劣势与竞标内部投标人相比也是如此。与此同时，潜在价值的较高差异导致局外人的回报不太确定。考虑到内部人特质价值的附加可能性，即使没有优先购买权存在，外部投标人也会面临严重障碍，无法赢得购买相对独特财产的竞赛。

   C.优先购买权对谈判策略和结果的影响

   在本节中，我将重点放在由优先购买权担保的第三方选择的可用选项和最优策略。在这样做的时候，我将这种立场与这样一个投标人所享有的地位相比较，就是财产不受阻碍，并且我审查了谈判各方的结果。在这个阶段，为了简单起见，我假设一个无负

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